中信證券發(fā)布研究報告稱，維持小鵬汽車-W(09868)“買入”評級，2023-25年銷量預測為16/23/30萬輛不變，當前小鵬組織結構發(fā)生重要的變化，并且在營銷、市場方面的能力得到補足，加上城市無圖場景輔助駕駛有望23H2功能落地，認為長期增長潛力有望獲得釋放，目標價48港元。公司2022年底開始組織結構調整，設立E、F、H三個平臺構建產品矩陣，設置專屬負責人。此外，4月小鵬還將發(fā)布轎跑SUVG6(F30)，并在7月開啟交付。在新的組織架構下，G6/P7i有望實現7k/5k的均衡月銷量，帶動銷量在2023H2開始回升。

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中信證券主要觀點如下：

組織變革：EFH平臺全打通，王鳳英加入補足產品定位和銷售能力。

2022年9月，小鵬G9上市不利，暴露出公司的不足，包括SKU設置不合理、定位不夠清晰、銷售及市場能力弱等問題。2022年底開始，公司痛定思痛，開始積極調整組織結構、在產品矩陣方面，設立E、F、H三個平臺的專門負責人，打通從研發(fā)、到生產銷售的全部環(huán)節(jié)。為了補足公司產品定位、宣發(fā)銷售方面的能力欠缺，小鵬汽車邀請長城汽車的元老王鳳英加入并出任總裁，負責公司的產品規(guī)劃、產品矩陣以及銷售體系，直接向何小鵬匯報。小鵬汽車的最新“雙核結構”確立。此外，吉利系高管易寒加入，擔任營銷副總裁。創(chuàng)始人何小鵬也將更加聚焦汽車，減少個人生態(tài)企業(yè)參與度。

人員調整效果初現，P7i改款發(fā)布緊湊度提升，G6獲得市場高度關注。

3月10日，小鵬P7改款P7i上市。此次只推出了搭載86度三元電池的“高配”版本，單電機續(xù)航702km，雙電機版續(xù)航610km;定價方面24.99起售。雖然并沒有采“激進地降低起售價”的策略，但是上市后P7i吸引了較多客流進店，訂單趨勢非常穩(wěn)健。P7i發(fā)布的過程中，可以看到小鵬組織結構調整的效果初現：①產品方面，增加了墨綠色涂裝，深受女性群體喜愛;②SKU減少到3個(不含鵬翼門版)，減少了用戶的糾結;③直銷+經銷商兩個團隊合并，統一由區(qū)域負責人管理，區(qū)域負責人直接向王鳳英匯報，管理更加扁平、權責明確;④P7i發(fā)布當天，展車已經到店，客戶可以第一時間上手體驗新車和預定。此外，全新轎跑SUV小鵬G6將在2023年4月的上海車展上亮相，計劃6月公布價格、7月上市。該行認為，在新的組織架構下，G6/P7i有望實現7k/5k的均衡月銷量，帶動公司銷量在2023H2開始回升。

G6應用CIB、一體壓鑄新技術，F平臺開始降本能力將得到體現。

何小鵬在2023年4月16日的新技術平臺發(fā)布會上表示，公司的技術方向是“提供更驚喜的成本、更快速的產品迭代周期、和更統一的產品體驗”。在最新的SEAP2.0平臺上，車型平均研發(fā)周期能夠縮短20%，零件通用化率達到80%以上。通過全流程的成本壓縮，和快速響應，未來小鵬將發(fā)布約10款產品(包含改款)，在效率、品質上做到更優(yōu)。

具體而言，SEAP2.0平臺：①在三電上標配800V3C快充，兼容4C充電能力;最新的電池管理系統配備了熱泵，將冬天續(xù)航提升15%。②在車身設計上，小鵬新車G6的前后車身使用一體化壓鑄技術生產，扭轉剛度提升83%、減重17%，且能夠實現生產節(jié)拍的提升。③采用CIB(CellinBody)電池車身一體化設計，節(jié)省5%的車身垂直空間，更好擴大車內空間、實現整體形態(tài)的優(yōu)化。

智能化繼續(xù)狂飆，不依賴高精地圖的XNGP(全場景輔助駕駛功能)落地在即。

智能化一直是小鵬的核心優(yōu)勢之一。2021年，小鵬率先推出了高速NGP導航輔助駕駛，獲得良好的用戶口碑。在用戶“高頻剛需”的城市場景，2023年3月小鵬把CNGP功能從廣州擴展到了深圳、上海。上述3個城市，4月上旬G9、P7iMax的CNGP歷程和時長滲透率達到了60%-70%，激活率達到了90%以上。一方面用戶的使用反饋幫助公司進行功能迭代，另一方面輔助駕駛口碑持續(xù)發(fā)酵，帶動客流進店體驗、和輔助駕駛選裝率的上升。在無圖城市的泛化方面，公司已經具備了實時生成行駛區(qū)域(動態(tài)Xnet)的AI能力，在部署方面通過Transformer算子改寫、剪枝算法，將動態(tài)Xnet對Orin的算力需求從122%下降到9%。預計2023年H2，公司有望在幾十個城市同時推送XNGP功能，大幅提升高階城市輔助駕駛體驗的覆蓋面。

風險因素：新車銷量不及預期;芯片供應緊張;終端爆發(fā)價格戰(zhàn);行業(yè)景氣度低于預期;成本管控效果不顯著。

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